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    最近幾年，歷次樓市調控政策從中央到地方、從限價到限購，無不緊盯住宅市場，商業(yè)地產由此成為開發(fā)商和消費者雙向規(guī)避調控政策的投資洼地，加上各地新區(qū)建設熱潮的推動，其發(fā)展勢頭迅猛。

    持續(xù)火熱后，商業(yè)地產的泡沫越來越大。春節(jié)過后，蘇州市政府發(fā)布了馬年首個地方房地產市場新政策《關于進一步加強全市商業(yè)房地產項目管理意見》，多年來一直脫離調控中心的商業(yè)地產首次被地方政府納入調控范疇。

    蘇州率先向商業(yè)地產“開刀”的原因在于，2013年以來，在中心城區(qū)新建的20家購物中心中，有近半數(shù)經(jīng)營情況不理想，不少商業(yè)項目“有場無市”，少部分還無法開業(yè)。此舉是為了改變蘇州市商業(yè)地產開發(fā)過剩的現(xiàn)狀。

    2月18日，蘇州市住建局召開新聞通氣會，表明此《意見》將于3月1日起試行，是針對部分開發(fā)商打“擦邊球”的行為進行規(guī)范，保護購房者的合法權益，與“限售”無關。

    事實上，蘇州商業(yè)地產過剩并非孤例。最近幾年，隨著商業(yè)地產投資熱情的持續(xù)高漲，國內商業(yè)地產不僅數(shù)量大增，而且很多項目的經(jīng)營境況并不樂觀。

    北京漢博商業(yè)投資管理有限公司總裁暴雪松在接受記者采訪時表示，近來每年有150～200家大型購物中心投入運行，但真正運營狀況好的最多也就10家。也就是說，大多數(shù)新入市的大型購物中心的生存狀況堪憂。

    投資過熱

    最近幾年，歷次樓市調控政策從中央到地方、從限價到限購，無不緊盯住宅市場，商業(yè)地產由此成為開發(fā)商和消費者雙向規(guī)避調控政策的投資洼地，加上各地新區(qū)建設熱潮的推動，其發(fā)展勢頭迅猛。

    國家統(tǒng)計局的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，從2009年開始，全國每年商業(yè)營業(yè)用房投資完成額累計以同比超過20%的速度增長，2010年和2011年的同比增速甚至超過30%，高于同期住宅投資完成額累計的增速。

    中國指數(shù)研究院數(shù)據(jù)顯示，2008～2010年，商業(yè)地產開發(fā)投資增加了2200多億元，而2010～2012年，相關投資增加了4600多億元。

    一名商業(yè)地產研究人員表示，在全球十大在建購物中心規(guī)模最大的城市中，有8個在中國，成都、沈陽、天津等城市的商業(yè)地產過剩問題屢屢被業(yè)內提及。

    自2013年下半年以后，在巨大的供應量面前，商業(yè)地產投資者經(jīng)過上一年的“消耗”后，透支了購買力，成交量開始下滑。據(jù)不完全統(tǒng)計，2013年鄭州在建和立項的城市綜合體已超過53個，并且具有很大的商業(yè)體量，少則幾萬平方米，多則幾十萬平方米。蘇州市商業(yè)聯(lián)合會最新發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，目前蘇州中心城區(qū)已建各類購物中心超過40家，在建購物中心超過30家，總量已超過南京。

    判斷城市商業(yè)地產泡沫的一個重要指標就是人均商業(yè)面積。在西方發(fā)達國家的核心城市，人均商業(yè)面積一般在1.2平方米上下，但蘇州商業(yè)聯(lián)合會的一份報告指出，蘇州部分區(qū)域人均商業(yè)面積已經(jīng)超過了3平方米。據(jù)蘇州市商聯(lián)會調查，2013年以來，在中心城區(qū)新建的20家購物中心中，有近半數(shù)經(jīng)營情況不理想，不少商業(yè)項目“有場無市”，少部分還無法開業(yè)。

    “井噴式”發(fā)展背后，是不同城市間的商業(yè)地產市場出現(xiàn)明顯分化。在北、上、廣、深等一線城市里，多數(shù)熱點地塊的寫字樓、商鋪供不應求，但是在眾多二線城市，由于前期放量供應，需求不濟，商業(yè)地產空置率居高不下。以寫字樓為例，根據(jù)咨詢機構世邦魏理仕的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，成都、天津、沈陽等地的優(yōu)質寫字樓空置率超過40%，如果把范圍拓展到整個寫字樓物業(yè)，空置率還將大幅抬升。

    英國《金融時報》引用的調查數(shù)據(jù)稱，2012年中國大城市購物中心整體空置率上升，二線城市的平均空置率為10.5%，高于2011年的10.2%；一線城市的空置率從2011年的7.9%增加至8.4%。然而，針對商業(yè)地產(僅指商鋪)的開發(fā)投資卻源源不斷地增加。

    開發(fā)商為何如此熱衷于商業(yè)地產開發(fā)？

    原因之一是，住宅被限購后投資者轉為購買商業(yè)地產，地產商也因此轉為開發(fā)商鋪。另一種說法是，相比住宅，各地政府更傾向于出讓能長期獲取稅收、安排就業(yè)的商業(yè)地產的開發(fā)用地，導致地產商被迫開發(fā)商業(yè)地產。

    原因之二是，持續(xù)的宏觀調控讓地產商面臨財務壓力，開發(fā)商迫切希望改變財務結構，使企業(yè)能在市場調控的環(huán)境下依然有現(xiàn)金流，因此轉型商業(yè)地產開發(fā)。

    有分析指出，商業(yè)地產相對過剩實際上源于政府與開發(fā)商的不謀而合。很多地方政府都熱衷于新區(qū)開發(fā)，借此推動土地的銷售、基礎設施的建設、房地產的投資以及城市整體的發(fā)展，以保證地方財政收入和地方國民生產總值的增長，這種情形在眾多二線城市尤為突出。

    回報率低

    開發(fā)商熱衷商業(yè)地產開發(fā)，回報率到底有多高呢？

    蘭德咨詢公司總裁宋延慶說，他曾對一部分上市地產的商用物業(yè)收益率進行統(tǒng)計，發(fā)現(xiàn)除個別房企外，大多數(shù)地產商的商業(yè)物業(yè)租金回報率只有3%～5%。

    據(jù)了解，租金收入并不是開發(fā)商看好商業(yè)地產的必然原因。以2014年1月15日在港股掛牌的金輪天地為例，截至2011年年底，金輪天地旗下商業(yè)物業(yè)租金收入為7954萬元，僅占經(jīng)營收入的15.2%，不到這些商業(yè)物業(yè)賬面價值的3%。不過，這些物業(yè)的賬面評估價值在過去3年中有大幅上漲，并為公司帶來超過七成的賬面收益，使得金輪天地不僅成功上市，還獲得80倍的超額認購，融資7.6億港元。

    和金輪天地的情況類似，2013年在香港上市或增發(fā)的內地地產公司中，相當一部分公司最近3年的收益大幅依賴投資物業(yè)公允值變動。通過上市來兌現(xiàn)商業(yè)物業(yè)價值的賬面升值部分，僅僅是開發(fā)商生意經(jīng)中的一部分。記者此前調查發(fā)現(xiàn)，與住宅項目相比，商業(yè)地產開發(fā)商或者投資商在持有、經(jīng)營商業(yè)地產時，從銀行以及其他金融機構獲得的抵押貸款比例要遠超過住宅。

    中國房地產數(shù)據(jù)研究院執(zhí)行院長陳晟說，不僅物業(yè)抵押比例高，開發(fā)商獲得貸款也比開發(fā)住宅來得容易，這使得開發(fā)商對開發(fā)商業(yè)地產更有興趣。

    與此同時，商鋪的空置并不影響高價銷售，也是開發(fā)商熱衷投資的一個原因。

    以上海豫園附近的一個名為“豫城時尚”的商業(yè)地產項目為例，雖然大面積空置，但根據(jù)媒體報道，該項目對外售價依然高達14億元，報價較購入時的價格上漲了近60%。

    一些商業(yè)地產的營銷代理公司認為，他們在銷售商鋪時，會策劃商業(yè)地產的售后包租。他們事先會提高商鋪的預期售價，然后將售價中的一部分作為租金回報，通過商業(yè)經(jīng)營管理公司一次性或按年返回給投資者，以吸引后者高價購買。

    此前，住建部雖然出臺政策嚴禁商鋪售后包租，但由于上述政策僅涉及預售項目，并且只禁止開發(fā)商承諾售后包租，很多房地產項目鉆了政策的空子，自行成立或委托一家商場經(jīng)營公司以高額租金回報要約租賃商鋪，引誘購房者購買。

    這些項目承諾的租金回報遠遠超過銀行存款，很多商鋪因此熱銷，但這些商鋪所承諾的租金收入通常要高過目標租戶承受的能力范圍。當商鋪的包租年限到期時，業(yè)主們往往發(fā)現(xiàn)，按照開發(fā)商之前承諾的租金，商鋪根本租不出去。

    泡沫危害大

    中央財經(jīng)大學中國金融發(fā)展研究院副院長同生輝指出，目前在宏觀經(jīng)濟形勢向好的情況下，市場需求穩(wěn)步回升，同時由于人口密集，商業(yè)潛力巨大，一線城市商業(yè)地產開發(fā)過剩風險仍在可控范圍內。但是，二線城市的第三產業(yè)的發(fā)展增長速度有限，如果繼續(xù)過度開發(fā)甚至超前開發(fā)，則會給商業(yè)地產開發(fā)商帶來隱患甚至引發(fā)地產行業(yè)的風險。

    早在中國銀監(jiān)會2011年的年中工作會議上，銀監(jiān)會主席劉明康就曾公開表示，要對商業(yè)地產和二、三線城市房地產風險保持“關注和警覺”。這是銀監(jiān)會首次在內部全體會議上對商業(yè)地產貸款提出的風險警示。

    事實上，商業(yè)地產泡沫一旦破滅，對經(jīng)濟的破壞力遠超住宅。

    對商業(yè)地產開發(fā)商來說，無論將項目賣給普通個人投資者，還是通過抵押貸款“賣”給銀行，或者通過上市融資“賣”給資本市場，其套現(xiàn)能力都要比住宅強。也正是因為商業(yè)地產的套現(xiàn)途徑遠遠多于住宅，才引起人們的憂慮：泡沫一旦破滅，所帶來的市場震蕩和對經(jīng)濟的破壞力會遠超過住宅。

    有業(yè)內人士呼吁，應當盡早完善針對商業(yè)地產的政策，并成立專門的機構來指導、規(guī)范商業(yè)地產開發(fā)。

    據(jù)介紹，此前各級政府都有商業(yè)網(wǎng)點辦公室，規(guī)范、指導各地商業(yè)地產的有序開發(fā)，但隨著這一機構的撤并，目前這一方面的工作成為空白。

    中國房地產業(yè)協(xié)會副會長朱中一曾在2013年召開的一個地產論壇上提出，包括商業(yè)地產在內的產業(yè)地產需要積極引導，由國家出臺指導性的文件。除了需要國家出臺指導開發(fā)政策，商業(yè)地產現(xiàn)行的估價方法也有待進一步修正。

    與住宅和辦公相比，以經(jīng)營為目的的商鋪不僅提供場地，其本身也是一種生產資料。即使在同一商圈，不同商場的盈利能力也不相同。現(xiàn)有的商業(yè)地產評估方式僅僅考慮了商業(yè)地產作為房地產的價值，卻沒有考慮到它作為生產資料的價值。但事實上，商業(yè)地產項目的不同租金就反映了不同盈利能力。在這樣的背景下，以周邊商場租金和售價作為參照，評估同一商圈其他商場物業(yè)價值的做法，其合理性有待探討。

    上海中原地產物業(yè)顧問有限公司研究總監(jiān)宋會雍說，商業(yè)地產的評估價值受兩大因素影響，一是周邊的租金價格，二是商鋪本身的盈利能力。在評估時，我們應該盡可能地增加可參考樣本，既考慮到商鋪本身的盈利能力，也要考慮到周邊的物業(yè)價值，最終的評估結果最好是一個范圍，而不是某個具體數(shù)值。

    世邦魏理仕重慶分公司董事總經(jīng)理殷向榮認為，破解目前二線城市商業(yè)地產所面臨的風險困境，應該采取更加積極、穩(wěn)妥的措施：地方政府當以更加務實的態(tài)度預測未來需求及部署土地供應，通過完善規(guī)劃選址、業(yè)態(tài)布局等，優(yōu)化商業(yè)業(yè)態(tài)結構及用地布局，按照當?shù)亟?jīng)濟發(fā)展狀況，使商業(yè)土地供應量更趨合理化，調控更加前瞻化。